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Tese de Doutorado
DOI
10.11606/T.12.2008.tde-30062008-113212
Documento
Autor
Nome completo
Jorge Vieira da Costa Junior
E-mail
Unidade da USP
Área do Conhecimento
Data de Defesa
Imprenta
São Paulo, 2008
Orientador
Banca examinadora
Martins, Eliseu (Presidente)
Favero, Luiz Paulo Lopes
Martinez, Antonio Lopo
Santos, Ariovaldo dos
Szuster, Natan
Título em português
Retornos anormais versus performances operacionais anormais de firmas brasileiras envolvidas em fusões e aquisições no período de 2002 a 2006
Palavras-chave em português
Ágio
Consolidação e fusão das empresas
Contabilidade financeira
Resumo em português
O propósito desta tese foi investigar as operações de fusões e aquisições - F&A, uma subárea do que se denomina "combinação de negócios", observadas entre firmas brasileiras no período de 2002 a 2006, em que ao menos uma delas (firma "bidder" ou firma "target") fosse listada na Bovespa. Não foram amostradas fusões e aquisições celebradas entre firmas sob um mesmo controle, excluindo dessa forma as incorporações reversas. Foram amostrados 101 anúncios (1º Fato Relevante arquivado) envolvendo 104 operações, totalizando R$ 223,7 bilhões, ou 66,86% do universo que integrou o ranking da ANBID de 2002 a 2006. Duas técnicas foram utilizadas: o estudo de eventos por retornos ao redor dos anúncios e o estudo de eventos amparado por métricas contábeis. Para fins de amostragem, além da base de dados da ANBID, foi utilizada a base da Economática, a base da "Melhores e Maiores" e o sistema IPE da CVM/Bovespa. As evidências empíricas e os testes estatísticos conduziram à conclusão de que o anúncio das operações de fusão e aquisição criou expectativas de maximização de valor para os acionistas das firmas combinadas. Contudo, para os acionistas das firmas "target", na ocorrência de uma OPA, com a possibilidade da tensão durante o processo de definição do prêmio de controle a ser pago a acionistas não controladores, especialmente se investidores institucionais como fundos de pensão integram o grupo de não controladores, o anúncio das operações de fusão e aquisição foi precificado de modo diferenciado entre ações ordinárias e preferenciais, causando no mercado uma reação similar à hipótese da miopia, um fenômeno peculiar no ambiente brasileiro. A Contabilidade, por seu turno, não corroborou as expectativas médias do mercado no que concerne às possíveis sinergias advindas da combinação de firmas amostradas. Vale dizer que a medição da performance por métricas contábeis não foi influenciada pelo "big bath" tampouco por múltiplas aquisições efetivadas por firmas "bidder". Os resultados econométricos sugerem a necessidade de se proceder a um teste de "impairment" para averiguar a substância econômica de ágios. Por fim, em se tratando dos efeitos sobre os preços das operações não efetivadas e anunciadas ("unsuccessful takeovers"), as evidências empíricas indicam que o mercado de capitais brasileiro ajusta tempestivamente os papéis das firmas combinadas, em linha com o que prescreve a hipótese do mercado eficiente na sua forma semi-forte.
Título em inglês
Abnormal returns versus abnormal operating performances of Brazilian firms engaged in merger and acquisitions from 2002 to 2006
Palavras-chave em inglês
Consolidation and business combination
Financial accounting
Goodwill
Resumo em inglês
The aim of this thesis was the investigation of Mergers and Acquisitions - M&A, a subset of what is named "business combination", observed among Brazilian firms from 2002 to 2006, which at least one of them (bidder firm or target firm) was listed in Bovespa. Mergers and Acquisitions - M&A among firms under the same group of control were not sampled, which means that special transactions usually named "incorporações reversas" were not considered in the sample. There have been sampled 101 announcements (1st Fato Relevante filed) involving 104 M&A, totalizing R$ 223,7 billion, or 66,86% of the universe that took part in ANBID ranking from 2002 to 2006. Two techniques were used: the event studies on returns before and after M&A announcements and the event studies on accounting based measures. For sampling purposes, besides ANBID database, Economática database, "Melhores e Maiores" database and IPE system from CVM/Bovespa were used. The empirical evidences and the statistical tests led to the conclusion that the announcement of M&A transactions raised expectations of value maximization to the shareholders of the firms combined. Nonetheless, for the target firm shareholders, in the occurrence of a tender offer, with the possibility of a tension during the process of defining the control premium to be paid to minorities, specially if institutional investors such as pension funds take part in the minority group, the announcement of M&A transactions was priced differently among common and preferential shares, causing in the market a reaction alike to the myopia hypothesis, a particular phenomena in Brazil. Accounting, it must be pointed out, did not corroborate the average expectations of the market related to synergies associated with the combination of firms sampled. It must be mentioned that the measurement of the performance based on accounting based measures was not influenced by "big bath" neither by multiple acquisitions done by bidder firms. The econometric results suggest the necessity of adopting impairment test to check the economic substance of goodwill. Last, concerning the price effects of the unsuccessful takeover transactions announced, the empirical evidences indicate that the Brazilian stock market timely adjusts the stock prices of the combined firms, which is coherent with the efficient market hypothesis in the semi-strong form.
 
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Tese.pdf (712.95 Kbytes)
Data de Publicação
2008-07-03
 
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